重视传统周期股的成长属性,谈谈华峰化学

2021-07-12 16:57:17 来源： 浏览：1次

    重视传统周期股的成长属性,谈谈华峰化学
    
    
    今天再分析一家公司。
    
    002064 华峰化学
    华峰化学原属于传统大化纤行业之分支，氨纶纤维。用20年时间发展成行业第一的龙头企业，2020年国内总产能约90万吨，华峰产能18.5万吨，占比20%以上，行业第二、第三分别为15.7万吨的晓星氨纶和12万吨的新乡化纤，目前国内总产能占全球产能的70%左右。氨纶是化学纤维中很有市场前景的一个品种，由于其高伸长、高回弹、易染色、抗紫外线、耐受性好等多种优良特性被广泛应用于服装面料以医用物资等，特别是其主要应用的高档面料和运动类面料在服装面料中的需求增长明显高于普通面料，所以氨纶的市场价格和规模增速都明显好于其它大类化学纤维如涤纶、锦纶等，但氨纶所面临的最大一个问题是在整个化纤中，它是一个小品种，行业的天花板较低，全球产能也只不到130万吨，占整个化纤业产能比不到2%，这就使得整个氨纶企业的市值空间严重受限，市值往往只能随着氨纶价格的波动呈现出周期性波动的特征，从而缺乏成长性。为解决这个问题，就需要向产业链上下游纵向或横向扩张。由于氨纶的主要原材料MDI已经有一个行业寡头万华化学存在，所以华峰化学选择了以收购集团资产的方式横向往同属聚氨酯行业的聚氨酯材料及聚氨酯材料上游聚丙多元醇和己二酸拓展，这是一个空间更大的市场，也正因为此，公司把名称由一个比较狭义的华峰氨纶改成了更广义的华峰化学。
    那么华峰化学的优势在哪里呢？氨纶作为公司的优势业务，龙头地位稳固，我们可以看到其生产成本显著低于同行，不管是动力能源成本，还是人工成本，或其它制造成本如设备，运输费用等，都显著低于同行业公司，从而获得较高的毛利率。而且我们还可以看到公司的新产能装置投资成本也元低于同行重庆基地的30万吨项目单吨投资成本不到1.5万元/吨，而同行都在3万元/吨以上，因此公司加大了新产能投资步伐，以挤压其它落后小产能，其新增产能一旦完全建成，国内份额将从20%提升到30%，加上行业其他几个龙头也在扩产，行业集中度将进一步提高。而从氨纶的市场需求来看，氨纶的织物含量不断在提高，整体渗透率不断提升，而且氨纶的海外需求（如越南）也十分旺盛，21年以来出口大增58%，加之短期产能无法增加，供需形成错配，行业的库存水平由平时的40天左右下降到目前不足10天，这些都使得氨纶价格持续上涨，从20年三季度以来涨幅超过130%，且短期内难以缓解，华峰作为行业内产能最大的企业，将充分受益于目前的景气状态。华峰2019年收购集团旗下的华峰新材，将聚氨酯产业链延伸到己二酸、聚酯多元醇、聚氨酯原液，目前拥有己二酸产能73.5万吨，居全球第一，国内市占率40%以上，聚氨酯原液产能42万吨，同样全球第一，国内市占率更是达60%以上，居绝对龙头地位，20年该项业务毛利率甚至超过氨纶。聚氨酯原液由己二酸和聚酯多元醇合成而来，主要用于制造皮鞋、休闲鞋、运动鞋等的鞋底，而我国目前是全球第一大鞋类消费国，19年消费43.43亿双，也是全球第一大生产国，19年生产134.75亿双，全球占比超过55%，如此大的市场需求，加之公司产能规模大、原料全部自产成本低、一体化优势明显，19年超过80%的产能利用率远超行业平均50%的产能利用率，说明公司这块业务具有超强竞争力和稳定的盈利能力。不过这是块成熟业务，真正具有发展潜力的是己二酸→己二胺→己二腈→尼龙66（PA66）和己二酸→PBAT可降解塑料产业链。国内己二酸下游应用目前还主要集中在附加值较低的PU浆料和鞋底原液上，分别占比38%和21%，而附加值较高的PA66占比只17%，与国外相差甚远，其主要原因就是己二腈工艺技术壁垒，基本被外资垄断得依赖进口，不过华峰的母公司华峰集团已取得技术突破，正在建设30万吨己二腈的产能，一旦顺利完成将为华峰化学的己二酸产能提供稳定的需求，而且如果盈利能力强还有资产注入预期。由于PA66主要用于工程塑料和合成纤维，其中特别是工程塑料，因性能优异，应用前景广泛，需求潜力极大，合成纤维方面的工业丝和民用丝也需求旺盛。而另外一个应用方向PBAT可降解塑料，目前国内仅用于购物袋，农膜，外卖包装的塑料消耗就达900多万吨，随着“禁塑令”的执行，可降解塑料对传统塑料的替代空间巨大，生物基的PLA和石油基的PBAT成为两个主要发展方向，而每1吨石油基的PBAT生产就需要用到约0.38吨的己二酸，由于PBAT技术成熟度较高，国内规划的产能扩张速度非常快，20年实际产能仅24万吨，但目前规划产能已达到近800万吨，华峰化学自身也有30万吨的规划产能，不管未来PBAT是否会出现产能过剩，作为PBAT的上游原材料，无疑首先会在下游产能大扩张中受益。华峰化学目前已拥有全球第一的73.5万吨的己二酸产能，占据国内40%的市场份额，已占据产业竞争的有利位置，而下游需求端的己二腈、PA66，PBAT可降解塑料公司和控股股东也已提前卡位布局，为应对未来将出现的需求爆发，华峰现已新建己二酸产能65.5万吨，其中25.5万吨年底投产，未来总产能将达139万吨，龙头优势将更为明显。我在央广作为行业分析节目嘉宾时曾经在节目中谈到过，对于重化工业生产制造型企业来讲，产能是非常关键的一项指标，当行业景气周期来临时，拥有产能者拥有天下，产能越大，规模效应越明显，营收的天花板才越高。所以对于有前景的产品而言，准确判断行业发展节奏，前瞻性打造规模产能是周期性行业快速成长的主要手段，我们看一些历史上行业龙头的形成都是如此，比如MDI的万华化学，比如大炼化的荣盛石化、东方盛虹等都是如此快速发展起来的。所以我们应该重视类似的华峰化学的产能扩张周期中的成长潜力。从财务报表来看，自19年之后，营收和利润进入爆发增长期，反映了产能所带来的天花板的打破，而且公司在资产负债率不是很高的情况下依然取得了较高的净资产收益率，和同类公司如万华化学、华鲁恒升等比，盈利能力并不逊色，而估值水平更低，按目前公司披露的中报预报来看，和华鲁恒升相比，几乎同样的利润规模，但市值水平却比华鲁恒升低10%。不过我们需要观察的是其盈利的稳定性，特别是氨纶的价格变动情况以及新增产能和下游需求是否如期释放。
    

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